Từ áp lực tín dụng đến yêu cầu tái cấu trúc dòng vốn
Nghịch lý nằm ở chỗ, nền kinh tế cần những dòng vốn hàng chục năm để đầu tư hạ tầng, công nghiệp, năng lượng và chuyển đổi công nghệ, nhưng lại đang phụ thuộc đáng kể vào một hệ thống ngân hàng chủ yếu huy động tiền gửi có kỳ hạn ngắn. Sự lệch pha này không chỉ tạo áp lực lên thanh khoản, chi phí vốn và các tỷ lệ an toàn của tổ chức tín dụng, mà còn tiềm ẩn nguy cơ lan truyền rủi ro giữa ngân hàng, thị trường trái phiếu và bất động sản.
Vì vậy, đích đến của cải cách không phải là giảm vai trò của ngân hàng, càng không phải chuyển rủi ro từ hệ thống này sang hệ thống khác. Điều cần thiết là một cấu trúc tài chính cân bằng hơn, trong đó ngân hàng tập trung phát huy thế mạnh cung ứng tín dụng và dịch vụ tài chính, còn thị trường vốn đảm nhận ngày càng thực chất chức năng huy động nguồn lực trung và dài hạn.
Theo số liệu thống kê từ ngành chức năng, giai đoạn 2026 - 2030, vốn đầu tư toàn xã hội cần tăng trưởng bình quân 13 - 15% mỗi năm, tương đương nhu cầu vốn luân chuyển khoảng 280 - 300 tỷ USD/năm. Đây là quy mô huy động rất lớn khi đặt hệ thống tài chính trước phép thử về năng lực cung ứng vốn, khả năng phân bổ nguồn lực và sức chống chịu trước các cú sốc.
Điều đáng lưu ý là tín dụng ngân hàng tăng trưởng mạnh không đồng nghĩa nền kinh tế đã có một cấu trúc tài chính khỏe mạnh. Khi ngân hàng phải liên tục mở rộng bảng cân đối để tài trợ cho các dự án có vòng đời dài, rủi ro kỳ hạn sẽ ngày càng lớn. Trong khi đó, doanh nghiệp cũng khó tránh khỏi tình trạng phụ thuộc vào tín dụng, chịu áp lực lãi vay và hạn chế khả năng chủ động nguồn lực để mở rộng sản xuất.
Cần xây dựng cấu trúc tài chính cân bằng hơn, trong đó ngân hàng tập trung phát huy thế mạnh cung ứng tín dụng và dịch vụ tài chính, còn thị trường vốn đảm nhận ngày càng thực chất chức năng huy động nguồn lực trung và dài hạn. Ảnh minh họa
Một nền kinh tế muốn tăng trưởng nhanh nhưng thiếu thị trường vốn đủ sâu chẳng khác nào muốn xây dựng những công trình dài hạn bằng nguồn tiền có thời hạn ngắn. Bài toán vì thế không thể giải quyết chỉ bằng cách yêu cầu ngân hàng huy động thêm tiền gửi, tăng vốn điều lệ hay mở rộng hạn mức tín dụng. Cần một cuộc chuyển dịch căn bản trong tư duy phát triển tài chính từ lấy tín dụng ngân hàng làm trụ cột gần như mặc định sang mô hình đa kênh, đa tầng, trong đó thị trường vốn trở thành đối trọng và bổ trợ thực chất.
Thực tế, Việt Nam đã bắt đầu đặt nền móng chính sách cho sự chuyển dịch này. Quyết định số 1413/QĐ-TTg ngày 27/7/2026 phê duyệt Đề án cải cách tổng thể thị trường tài chính đến năm 2045 đã xác lập mục tiêu nâng tỷ trọng huy động vốn qua thị trường vốn lên 28 - 30% tổng vốn đầu tư toàn xã hội vào năm 2030 và 30 - 35% vào năm 2045. Đáng chú ý, giai đoạn 2026 - 2030, tổng vốn huy động qua thị trường vốn dự kiến bình quân khoảng 2 triệu tỷ đồng mỗi năm. Đây không chỉ là một chỉ tiêu định lượng, mà là tín hiệu cho thấy yêu cầu tái cân bằng cấu trúc tài chính đã được đặt vào chương trình cải cách dài hạn của Chính phủ.
Phát triển thị trường trái phiếu - khôi phục niềm tin trước khi mở rộng quy mô
Trong cấu trúc thị trường vốn, trái phiếu doanh nghiệp phải được xác định là một trong những kênh chia sẻ trực tiếp gánh nặng cung ứng vốn trung và dài hạn với ngân hàng. Tuy nhiên, những bất ổn từng bộc lộ trên thị trường này cho thấy không thể đánh đổi chất lượng để lấy tốc độ tăng trưởng phát hành.
Vấn đề cốt lõi không nằm ở việc phát hành được bao nhiêu trái phiếu, mà là doanh nghiệp có đủ năng lực trả nợ hay không, dòng tiền trả nợ đến từ đâu và nhà đầu tư có thực sự hiểu mình đang nắm giữ tài sản gì. Một thị trường trái phiếu phát triển bằng niềm tin thiếu nền tảng thông tin sẽ sớm phải trả giá bằng chi phí vốn cao và sự suy giảm thanh khoản.
Do đó, cần chuyển trọng tâm quản lý từ kiểm soát hành chính đơn thuần sang thiết lập kỷ luật thị trường. Xếp hạng tín nhiệm độc lập cần được mở rộng, đặc biệt đối với các đợt phát hành quy mô lớn và doanh nghiệp có cấu trúc tài chính phức tạp. Công bố thông tin phải phản ánh đúng sức khỏe tài chính, nghĩa vụ nợ, tài sản bảo đảm và khả năng tạo dòng tiền của tổ chức phát hành. Đồng thời, cần phát triển thị trường thứ cấp có thanh khoản, cơ chế định giá minh bạch và hệ thống cảnh báo sớm rủi ro.
Quan trọng hơn, không nên để trái phiếu doanh nghiệp trở thành một hình thức tín dụng ngân hàng trá hình, trong đó ngân hàng vừa cấp vốn, vừa phân phối, vừa nắm giữ phần lớn rủi ro. Khi trách nhiệm thẩm định được đặt đúng vào nhà phát hành, tổ chức tư vấn, đơn vị xếp hạng và nhà đầu tư, thị trường mới có thể vận hành theo nguyên tắc tự chịu trách nhiệm.
Song song với trái phiếu doanh nghiệp, thị trường trái phiếu Chính phủ cần được phát triển theo hướng tạo đường cong lợi suất chuẩn, đa dạng kỳ hạn và nâng cao thanh khoản. Đây là nền tảng để định giá các công cụ nợ khác, giúp doanh nghiệp xác định chi phí huy động vốn hợp lý, thay vì phụ thuộc quá nhiều vào lãi suất tín dụng ngân hàng.
Thị trường cổ phiếu cần trở thành kênh cấp vốn, không chỉ là nơi giao dịch
Nếu trái phiếu giúp doanh nghiệp huy động vốn vay dài hạn thì cổ phiếu là kênh bổ sung vốn chủ sở hữu, cải thiện hệ số đòn bẩy và tạo dư địa đầu tư mà không làm phát sinh nghĩa vụ trả nợ cố định. Đây chính là điểm khác biệt có ý nghĩa đối với những ngành cần nguồn lực lớn, thời gian hoàn vốn dài và chấp nhận rủi ro đổi mới như công nghệ, sản xuất công nghiệp, năng lượng và hạ tầng.
Tuy nhiên, muốn thị trường chứng khoán thực sự trở thành kênh dẫn vốn, cần thay đổi tư duy phát triển từ thanh khoản giao dịch sang năng lực huy động vốn sơ cấp. Một thị trường có giá trị giao dịch lớn nhưng ít doanh nghiệp chất lượng lên sàn, hoạt động phát hành mới hạn chế và quyền lợi cổ đông chưa được bảo vệ đầy đủ thì chưa thể thực hiện trọn vẹn chức năng phân bổ vốn.
Đây cũng là thời điểm Việt Nam có cơ hội mở rộng cánh cửa đón dòng vốn quốc tế. Từ ngày 21/9/2026, cổ phiếu Việt Nam bắt đầu được đưa vào các bộ chỉ số toàn cầu của FTSE Russell theo lộ trình nâng hạng lên thị trường mới nổi thứ cấp, dự kiến hoàn tất vào tháng 9/2027. Theo Ngân hàng Thế giới, quá trình nâng hạng có thể mở ra dòng vốn đầu tư danh mục mới khoảng 3 - 5 tỷ USD trong ngắn hạn.
Dẫu vậy, nâng hạng không đồng nghĩa dòng vốn ngoại sẽ tự động chảy vào với quy mô lớn. Điều kiện tiên quyết vẫn là chất lượng hàng hóa, tỷ lệ cổ phiếu tự do chuyển nhượng, khả năng tiếp cận của nhà đầu tư nước ngoài, tính minh bạch và hiệu quả quản trị doanh nghiệp. Cải cách thủ tục giao dịch, hoàn thiện cơ chế thanh toán, tăng cường công bố thông tin bằng tiếng Anh và bảo đảm quyền bình đẳng giữa các nhóm nhà đầu tư phải được thực hiện đồng bộ.
Đánh thức các nhà đầu tư tổ chức và những dòng vốn dài hạn
Một điểm nghẽn ít được chú ý nhưng có ý nghĩa quyết định là cơ cấu nhà đầu tư. Thị trường vốn không thể phát triển bền vững nếu phần lớn thanh khoản phụ thuộc vào nhà đầu tư cá nhân, trong khi các định chế đầu tư dài hạn như quỹ hưu trí, công ty bảo hiểm và quỹ đầu tư chuyên nghiệp chưa đủ lớn.
Đây là nhóm nhà đầu tư có khả năng cung cấp nguồn vốn ổn định, ít bị chi phối bởi những biến động ngắn hạn và phù hợp với nhu cầu tài trợ các dự án có vòng đời dài. Vì vậy, cần tạo điều kiện phát triển các quỹ hưu trí bổ sung, quỹ đầu tư dài hạn, quỹ đầu tư cơ sở hạ tầng; đồng thời hoàn thiện cơ chế hoạt động của các quỹ bảo hiểm để tăng tỷ trọng tài sản đầu tư vào thị trường vốn.
Đặc biệt, tài chính xanh và tài chính khí hậu cần được xem là một hướng mở rộng quan trọng. Nhu cầu vốn cho chuyển dịch năng lượng, hạ tầng giao thông, kinh tế tuần hoàn và giảm phát thải sẽ rất lớn trong những năm tới. Nếu có khung phân loại xanh thống nhất, tiêu chuẩn đo lường hiệu quả môi trường và cơ chế giám sát sử dụng vốn rõ ràng, trái phiếu xanh, trái phiếu bền vững và các quỹ đầu tư khí hậu có thể trở thành cầu nối giữa nguồn vốn quốc tế với nhu cầu đầu tư trong nước.
Kinh nghiệm từ các giao dịch huy động vốn quốc tế của những ngân hàng như HDBank cho thấy, minh bạch thông tin, quản trị rủi ro và tiêu chuẩn ESG ngày càng trở thành điều kiện tiếp cận nguồn lực toàn cầu. Tuy nhiên, không nên chỉ dừng ở các thương vụ riêng lẻ. Cần hình thành một hệ sinh thái gồm tổ chức xếp hạng tín nhiệm, kiểm toán, tư vấn phát hành, quản lý tài sản và định chế bảo lãnh chuyên nghiệp để giảm bất cân xứng thông tin, hạ chi phí huy động vốn và nâng cao khả năng tiếp cận thị trường quốc tế cho doanh nghiệp Việt Nam.
Ngân hàng vẫn là trụ cột nhưng không thể tiếp tục gánh thay thị trường vốn
Một cuộc tái cấu trúc thị trường tài chính thành công không có nghĩa ngân hàng phải thu hẹp vai trò. Ngược lại, khi thị trường vốn phát triển, ngân hàng sẽ có điều kiện tập trung nguồn lực cho những lĩnh vực mà mình có lợi thế như tài trợ vốn lưu động, thanh toán, bảo lãnh, tài trợ thương mại và cung cấp các giải pháp quản trị dòng tiền.
Ngân hàng cũng có thể tham gia sâu hơn vào thị trường vốn với vai trò bảo lãnh phát hành, tư vấn, lưu ký, phân phối sản phẩm đầu tư và cung cấp dịch vụ quản lý tài sản. Sự phân công này giúp giảm áp lực sử dụng tiền gửi ngắn hạn để tài trợ các khoản vay dài hạn, đồng thời mở rộng nguồn thu ngoài lãi và cải thiện khả năng chống chịu của hệ thống tín dụng.
Ở chiều ngược lại, tăng cường năng lực tài chính cho các ngân hàng thương mại nhà nước, phát triển thị trường liên ngân hàng và hoàn thiện các chuẩn mực an toàn theo hướng tiệm cận Basel III vẫn là những nhiệm vụ cần thiết. Hai trụ cột ngân hàng và thị trường vốn phải được phát triển song hành, thay vì đặt trong quan hệ cạnh tranh nguồn lực.
Suy cho cùng, thách thức lớn nhất của Việt Nam không phải là thiếu tiền trong nền kinh tế, mà là thiếu những kênh đủ tin cậy để chuyển hóa tiền nhàn rỗi thành vốn đầu tư dài hạn. Tiết kiệm của người dân, nguồn lực của doanh nghiệp, dòng vốn quốc tế và tài sản tích lũy của các định chế tài chính chỉ thực sự trở thành động lực tăng trưởng khi được kết nối bằng một thị trường minh bạch, có chiều sâu và kỷ luật.
Mục tiêu nâng tỷ trọng vốn qua thị trường vốn lên 28 - 30% vào năm 2030 vì thế cần được nhìn nhận như một cuộc cải cách mô hình huy động và phân bổ nguồn lực, chứ không đơn thuần là cuộc chạy đua về quy mô. Khi thị trường vốn đủ sức hấp thụ những khoản đầu tư dài hạn, ngân hàng mới có thể giảm áp lực gánh vác quá mức, doanh nghiệp có thêm lựa chọn tài chính và nền kinh tế có được cấu trúc vốn cân bằng hơn.
Tăng trưởng bứt phá không thể được xây dựng trên một trụ cột tài chính duy nhất. Muốn đi xa, Việt Nam cần nhiều kênh dẫn vốn cùng vận hành, nhiều lớp nhà đầu tư cùng tham gia và một cơ chế phân bổ vốn đặt hiệu quả kinh tế lên trên tốc độ giải ngân. Đó mới là nền tảng để biến tham vọng tăng trưởng cao thành năng lực tăng trưởng thực chất và bền vững.
